Europski parlament je izglasao paket mjera kojima se mijenja odnos države prema financijskim tržištima. Kako se ova financijska kriza ne bi ponovila, Europska Unija uvodi niz novih regulatora financijskih tržišta.
Očito je Europska Unija odlučila da čarobno rješenje za izbjegavanje budućih kriza glasi - manje tržišta, a više državne regulacije. No, je li to ispravan zaključak?
Hrvatska je imala pregršt bankovnih kriza - Dubrovačka banka, Glumina banka, Kaptol banka, Hrvatska poštanska banka, Hypo banka, da nabrojimo samo neke posrnule banke. Ono što je zajedničko ovim krizama je „simbioza" politike i bankarstva. Problem hrvatskog bankarstva nije previše tržišta, već previše države. Pa zašto onda Europa ide putem više države?
Financijsku krizu nisu uzrokovali „glupi", „nesposobni" i „zli" bankari - kako je to bio slučaj s hrvatskim bankarskim krizama, već „racionalni" investitori
Odgovor je jednostavan. Financijsku krizu nisu uzrokovali „glupi", „nesposobni" i „zli" bankari - kako je to bio slučaj s hrvatskim bankarskim krizama, već „racionalni" investitori. Problem zapadnih financijskih sustava nije u služavskom odnosu između bankara i vlasti koji tjera bankare na neracionalne poslovne odluke (odnos Sanader - Protega), u bankarima koji su to postali zato što dolaze iz obitelji s „pedigreom" (primjer Tuđmanovog unuka Dejana Košutića i njegove Kaptol banke). Problem je puno dublji. Bit problema je sustav koji bankare potiče na iracionalno ponašanje, na orijentiranost na kratkoročnu zaradu kojom se ugrožava dugoročna stabilnost financijskih institucija i cijelog financijskog sektora.
Samu suštinu problema je najbolje sažeo bivši guverner američke centralne banke, Alan Greenspan, na saslušanju pred povjerenstvom američkog kongresa. Na pitanje zašto je došlo do financijske krize, sada već posramljeni Greenspan odgovara da je ova kriza pokazala da je njegova ideologija pogrešna. Ekonomija se jednostavno ne ponaša na način na koji je Greenspan to mislio. A ta ideologija je da je tržište uvijek u pravu.
alan-greenspan.jpg
Najbolju ilustraciju teorije efikasnih tržišta, ili neoliberalističke teorije financijskih tržišta, dao je sam Greenspan. Sredinom devedesetih Greenspan uviđa da nešto nije u redu s cijenama dionica Internet kompanija (čuveni dot-comovi) i drži svoj čuveni govor o „izobilju iracionalnosti" (irational exuberance). Greenspan računa da će investitori reagirati na ovu novu informaciju, mišljenje glavnog centralnog bankara o prenapuhanim cijenama dionica dot-comova, te da će se tržište vratiti u ravnotežu. Međutim, tržište ignorira Greenspana i cijene dionica internet kompanija nastavljaju rasti. Iz cijele ove priče, Greenspan zaključuje da su cijene dionica realne jer tržište ipak bolje zna od njega. Nekoliko godina kasnije doći će do sloma burze, a cijene dionica internet kompanija će se strmoglaviti, što pokazuje da je Greenspan ipak bio u pravu.
Uspon teorije efikasnih tržišta počinje sedamdesetih godina prošlog stoljeća. Početkom osamdesetih Robert Lucas, koji će u devedesetima dobiti Nobelovu nagradu za ekonomiju, izjavljuje da niti jedan mlađi ugledni američki ekonomist više nije keynezijanac. Strelovit uspjeh teorije efikasnih tržišta valja zahvaliti kombinaciji empirijskih (polu)dokaza i ideologije.
S jedne strane, očekivano je da nakon desetljeća dominacije keynezijanizma dođe do zamora i da mladi ekonomisti odluče tražiti nove putove.
S druge strane, napredak ekonomske znanosti donekle je išao neoliberalima na ruku. Kenneth Arrow i Gerard Debreu postavljaju teoriju opće ravnoteže koja predstavlja matematički dokaz postojanja „nevidljive ruke" Adama Smitha, kojom tržište usmjerava sebične pojedince da, radeći za svoje dobro, rade na dobro cijele zajednice. Istina, u svojim kasnijim radovima Arrow i Debreu će istraživati zašto njihov model opće ravnoteže ne funkcionira u stvarnosti.
Novi val regulacije u Europskoj Uniji je više nego opravdan. Ove reforme upravo idu u smjeru povećanja dugoročne stabilnosti financijskog sustava
Osim toga, malo je poznato da i sam Adam Smith nije baš previše vjerovao nevidljivoj ruci kada je riječ o financijskim tržištima. Smith se, naprotiv, zalagao za državnu intervenciju kako bi se skratili periodi histerije i depresije na financijskim tržištima.
Počeci teorije efikasnih tržišta su u otkriću da je kretanje cijena na financijskim tržištima teško predvidjeti. Naime, istraživanja su pokazala da kretanje cijena u prethodnim razdobljima ne predviđa dobro kretanje cijena u budućnosti. Međutim, skok od tvrdnje da je tržište teško predvidjeti do tržište je u pravu je pomalo sumnjiv. Za ovaj skok je bila potrebna teorija o određivanju cijene, a ta teorija je CAPM (capital asset pricing model), koju su razvili nobelovci William Sharpe i Merton Miller. Empirijska testiranja su pokazala da je stvarnost ipak malo kompliciranija od onoga što predviđa ova teorija, ali je odlučeno da su rezultati „dovoljno blizu".
Ovih nekoliko primjera jasno pokazuje da empirijski dokazi nisu jasno podupirali tezu o efikasnim tržištima niti u sedamdesetima i osamdesetima, kada je ova teorija doživljavala svoj streloviti uspon. Pa kako je onda toliko zavladala ekonomskom praksom u devedesetima?
Odgovor najbolje zna Milton Friedman, glavni popularizator neoliberalizma. Tajna Friedmanovog uspjeha nije u superiornim empirijskim dokazima, već u njegovoj sposobnosti da poveže slobodno tržište s tradicijom američkog individualizma. Kao i mnogi liberali prije njega, Friedman vjeruje da su ekonomske slobode nužne za očuvanje političkih sloboda. Friedmanov uspjeh stoga treba pripisati njegovoj sposobnosti da svoju borbu za deregulacijom i privatizacijom prikaže kao borbu protiv komunizma.
Sjeme krize je posijao sam Milton Friedman, koji je uspostavio kult vrijednosti dionica. Prema Friedmanu, poduzeće ima obveze samo prema svojim vlasnicima, odnosno dioničarima. A ono što dioničari hoće je rast vrijednosti dionica, i to što prije i više to bolje.
Menadžeri jednostavno nisu imali izbora osim da prihvate kult Friedmanovog „zlatnog teleta". Neoliberali ne vjeruju u regulaciju jer smatraju da regulatori imaju svoje ciljeve, ipak su to ljudi, a ti ciljevi ne moraju se podudarati s interesima društva. Međutim, i menadžeri i investitori su ljudi sa svojim ciljevima, pa kako znamo da oni rade na interes društva i dioničara? I tu na scenu stupa Michael Jensen.
Jensen smatra da je moguće koristiti tržište kako bismo kontrolirali menadžere. Svi menadžeri se boje otkaza, a način na koji mogu dobiti otkaz je ukoliko njihovu kompaniju preuzme neki konkurent. Način da se to spriječi je povećanje tržišne vrijednosti kompanije kako bi kompanija bila van dometa svojih konkurenata, a to se postiže povećanjem cijene dionica. Dakle, ukoliko menadžeri žele zadržati svoj posao, moraju se posvetiti povećanju vrijednosti dionica. Popularna interpretacija uzroka ove krize je bankarska pohlepa, ali je li stvarno pohlepno željeti zadržati svoj posao? Uzrok krize je zapravo puno dublji od ljudskih slabosti poput pohlepe.
mjensen_p.jpg
I u tome su uspjeli. Cijela kompanija, od najviših managera do najnižih burzovnih mešetara, je bila posvećena jednom cilju - povećanju vrijednosti dionica. A kako bi cijena dionice rasla što brže i što više, banke su morale ulaziti u sve rizičnija kratkoročna ulaganja koja su ugrožavala dugoročnu stabilnost banaka i cijelog financijskog sustava. Važno je napomenuti da je banka koja je najdalje otišla u „radničkom dioničarstvu" bila Lehman Brothers. Lehman je prednjačila u rizičnim ulaganjima upravo zato što je plaća, odnosno bonusi, bankara u Lehmanu najviše ovisila o cijeni dionica, i na kraju dana je zbog toga postao jedina od pet velikih investicijskih američkih banaka koje je ova kriza zbrisala s lica zemlje.
Rizičnim ulaganjima je kumovao i „napredak" u financijskim znanostima. Naime, sve banke su iza svojih ulaganja imale moćne matematičke modele koji su trebali smanjiti rizik. Međutim, sofisticirani modeli diverzifikacije i minimizacije rizika pružali su lažnu sigurnost i navodili bankare da još više ulažu u rizične projekte.
Nevidljiva ruka tržišta zamijenjena je vidljivom rukom države. Umjesto samoregulacije tržišta, na scenu stupa regulacija države
Na kraju dana, financijski sustav doživio je potpuni slom. Iako su bankari griješili, osnovni uzrok krize nisu „loši" bankari. Ukoliko bismo sve bankare otpustili i zamijenili novima, ništa se ne bi promijenilo. Svijet bi išao prema novoj financijskoj krizi, jer osnovni je problem u lošem sustavu poticaja nereguliranih financijskih tržišta. U sustavu koji daje prednost kratkoročnom profitu pred dugoročnom stabilnosti.
Novi val regulacije u Europskoj Uniji je stoga više nego opravdan. Ove reforme upravo idu u smjeru povećanja dugoročne stabilnosti financijskog sustava. Ovo se odnosi na ograničavanje bonusa, koji će se morati isplaćivati kroz duži vremenski period umjesto u godini kada su dodijeljeni. Europska Unija također uspostavlja tri nove agencije za nadzor financijskih tržišta. Novouspostavljene agencije imaju zadaću pokriti rupe u nadzoru velikih multinacionalnih banaka, koje nacionalni regulatori nisu uspjeli uspješno kontrolirati. Osim toga, imaju ovlasti da privremeno zabrane riskantne financijske proizvode, kao i da kazne banke koje se izlažu prevelikom riziku.
Europljani shvaćaju da nam ne trebaju novi bankari, već novi sistem financijskih tržišta. Međutim, ovo nikako ne znači da bankare ne bi trebalo kazniti, makar je njihov grijeh uglavnom to da su radili ono što im je sustav nalagao. Reforma financijskog tržišta treba riješiti i problem „moralnog hazarda". Države su ovaj put spasile bankare, i ukoliko bankari ne budu ozbiljno kažnjeni, države šalju signale idućim generacijama bankara da će njihove „gluposti" plaćati porezni obveznici, a ne oni sami.
Iako je preuranjeno govoriti o nekom kraju neoliberalizma, ove reforme sigurno idu u suprotnom smjeru od neoliberalne ideologije. Nevidljiva ruka tržišta zamijenjena je vidljivom rukom države. Umjesto samoregulacije tržišta, na scenu stupa regulacija države.
